{"text":[[{"start":10.2,"text":"作者现任法国外贸银行(Natixis)亚太区首席经济学家，并兼任布鲁盖尔智库(Bruegel)高级研究员"}],[{"start":17.53,"text":"在伊朗危机爆发初期的短暂时刻，似乎连中国也可能最终被卷入全球再通胀交易之中。中国10年期主权债券收益率从2月27日（美以对伊朗发动袭击前） 的1.83%小幅上行至3月9日的1.90%——这一走势与全球债市在通胀担忧再起背景下的普遍趋势同频共振。"}],[{"start":40.1,"text":"交易员难得一次把中国当作其他国家一样对待，但他们这么做是错的。几周之内，这些收益率回吐了不大的涨幅，并在4月3日回到1.82%。这次悄然回落，比大多数官方公报里发表的几乎任何内容都更有说服力。市场给出的裁决是：中国的通缩暗流仍占主导——而这个裁决值得严肃对待。"}],[{"start":65.74000000000001,"text":"机制很直接。若要真正实现再通胀，必须满足两个条件中的一个或两个：要么有实质性的货币条件放松，要么有大规模的财政刺激扩张。而中国在所需规模上这两者都未具备。"}],[{"start":81.17000000000002,"text":"在货币方面，中国人民银行(People's Bank of China)丝毫未放松：3月维持基准贷款利率不变，这意味着利率已连续11个月保持稳定。由于通胀极低，甚至可能为负（取决于所用指标），实际借贷成本依然偏高。居民和小微企业的信贷需求低迷，并非因为资金不可得，而是因为信心不足且实际利率过高。"}],[{"start":105.18000000000002,"text":"财政政策同样显得受限。中国中央政府仍有足够的资产负债表空间来实施大胆刺激，但鲜少愿意以能惠及消费者的方式动用这项空间。基础设施支出——这一传统杠杆——把资金投向一个已被过剩产能拖累的经济体的资本存量。与此同时，地方政府正处于财政收缩期，仍在消化累积债务。为提振消费的代金券方案和家庭补贴力度过小、指向过窄，难以撬动总需求。"}],[{"start":137.70000000000002,"text":"这次石油冲击又为中国特有的境况增添了一层复杂性。传统观点认为，大宗商品价格飙升具有通胀效应：它会推高投入成本，并在一个接近产能上限运行的经济中传导至最终价格。但中国并非在接近产能上限运行。钢铁、化工、光伏、电动汽车以及其他十多个行业的产能利用率都显著低于上限。"}],[{"start":null,"text":"
"}],[{"start":164.13000000000002,"text":"因此，石油冲击对中国的问题不在于它会在国内引发通胀——国内需求疲弱，相关传导机制难以正常发挥作用——而在于它打压了唯一支撑中国工厂部门避免全面收缩的引擎。外部需求一直是中国过度生产的泄压阀。更高的能源价格不可避免地损害全球增长，并削弱中国诸多贸易伙伴的购买力。这意味着出口订单势必放缓，使中国经济的产能过剩问题更加严峻。"}],[{"start":195.07000000000002,"text":"按定义，产能过剩追逐不足的需求会带来通缩效应。它压低出厂价，挤压利润率，抑制新增投资，并延续中国多年来的工资与收入停滞。到了2025年，当中国GDP增速勉力达到5%的目标时，城镇私营部门工人工资估计仅增长约1%，这也解释了消费为何依然疲弱。换言之，石油冲击反而可能加深中国的通缩陷阱，而非提供任何脱困之道。"}],[{"start":225.94000000000003,"text":"有一种情形会改变这一局面：北京在财政政策上真正转向——包括向居民直接且大幅转移支付、对地方政府债务进行可信的重组，或持续扩大社会保障项目，力度足以降低预防性储蓄。同样，更为激进的货币政策框架——愿意以更宽松的金融环境换取名义增长——也可能开始扭转预期。但两者在短期内都不太可能出现。"}],[{"start":251.72000000000003,"text":"当全球因通胀担忧而出现更高收益率之际，中国的长期利率依然低迷，甚至低于冲击发生前。这并非一个濒临再通胀的经济的特征。即便全球油市出现重大冲击，也不太可能改变中国根深蒂固的问题。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1777086131_9644.mp3"}